2014
年7
月28
日
中環寫字樓租金 反彈在即？
中環甲級寫字樓租金自1982年有紀錄以來，一直處於長線上升趨勢（2001至02年除外）【圖1，紅虛線】；不過，自 2011年12月見頂後，一直處於回調周期，直至今年2月跌至81元呎租，已由高位下調26%【圖1，橙虛線】。然而，由技術分析角度看，除非短期內升穿 下跌區間，則下跌周期有機會要到2015年頭方完。
到底基本因素方面看又是否有相同的結論？餘下篇幅，將討論這方面的各種因素。
失業率與租金同步
因為寫字樓是就業大軍返工之地，所以理論上失業率上升時寫字樓空置率亦增加，反之亦然；除了供應大增時期（如90年代，當時空置率升幅多於失業率【圖2，紅圈】），空置率幾乎與失業率同步，特別是2003年至今的低供應期【圖2，藍圈】。
為此，如能為未來經濟及就業方向及幅度作準確的預測，亦自然同時能為寫字樓租金水平把脈。一個對未來就業方向有較好預測作用的指標，就是採購經理指數。
採購經理指數水平一般在6個月後將於失業率上反映出來【圖3】，我們亦可因此大概估算未來的失業率及租金走勢。由最新的採購經理指數可見，未來6個月似有見底回升的迹象，預期將由7月的3%，回升自3.2%左右，直至年底【圖4】。
近年，因為金融風暴令中環財金界就業不振，加上非中環區的寫字樓卻受惠於自由行及建築業等行業蓬勃發展而租金反覆向上，導致中環租金溢價於2008至2012年見「雙頂」回落，甚至「跌過籠」至今年的1.6水平【圖4，藍線】。
金融回勇 溢價再增
然而，現在股市債市暢旺，兼且自由行受各種因素影響而表現呆滯，似乎正是「中環溢價」再度回升的時刻。股票成交量愈高，反映對金融業相關的生產要素，如中環寫字樓等的需求愈大；因此，股票成交量對本地生產總值比與中環租金溢價息息相關【圖5】。
此外，股票成交量對經濟產值比在2006年升破過往的區間阻力後，近月重回長線趨勢線頂部【圖5，藍虛線】，似乎在此水平有甚強的支持。兼且，中環寫字樓租 金溢價線亦觸及長線支持位【圖5，紅虛線】，增加溢價回升的可能性，因此，無論中環租金未來數月絕對值如何，都很大機會跑贏銅鑼灣區的寫字樓租金。
成交量以外，我們亦可由股市集資總額來評估租金的未來走勢。集資總額的年增長率一般領先中環寫字樓租金溢價的變幅，而2013年集資額逾20%的上升幅度亦預示2013至14年中環寫字樓租金溢價將有高單位數升幅【圖6，虛線】。
供應緊張助長增幅
根據差餉物業估價署最新的《香港物業報告2014》，未來中西區的甲級寫字樓落成量接近零，顯示該區供應非常緊張。相對之下，九龍城、荃灣、沙田等區則因為未來新落成量較大【表】，有機會在租金上跑輸大市。
由供應角度來看，很明顯中環甲廈租金在未來兩年將享有極大優勢，亦與前文分析不謀而合。由此引伸，結論應是：租客要盡早續租，業主拖遲行事，投資者亦可留意此次板塊未來兩年的投資潛力。
筆者特別鳴謝趙國殷先生協助收集及整理本文相關的數據及圖表
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2014年7月21日
居屋政策 好心做壞事
居屋政策已經運作超過30年，每期居屋因為售價較私樓廉宜，故能吸引大量買家，以至認購數目每每超出供應單位數倍以上，最近一期天利苑貨尾單位（坊間所謂白居二是也）更破紀錄地以超額116倍推出。然而，高倍數是否代表所售單位物有所值呢？
樓市怪現象— 樓價愈貴，買家愈多？
歷史經驗告訴我們，超額倍數愈高，卻愈代表樓市見頂，亦即是中籤的「幸運兒」最大機會接了火棒。反過來看，樓價最便宜時（如2002年）卻門可羅雀，幾乎所有申請人均可購入單位，此一規律由1991年起極之應驗，每一樓市周期都有例可循，如【圖1】所示。
此現象乃樓市與一般消費商品最大不同的地方：地產既是投資亦是消費品，當投資考慮大大高於消費原因時（如樓價大升或大跌時），則市民的買賣決策將完全由貪婪及恐懼所主宰，而非樓房作為消費物件之實用價值來決定。
亦因為這個原因，增加居屋供應的政治呼聲最高（即超額倍數最高）時候【圖2】，亦正是政府最不應該復建居屋的關鍵時刻。最新例子莫過於政府因應政治壓力，於 2011年宣布復建居屋，而新一期居屋亦將於明年開售；不用多猜，如果到時認購超額比數仍然龐大的話，必亦是樓市達到本周期頂端之時矣。
幕後元兇— 愈不應買時 折扣愈大！
然而市民那會如此羊牯，要等到市頂時方會前仆後繼地入市買居屋嗎？當然不是，原來又是有形之手的力量造成這種不理性的投資行為—每當樓價高漲，政治壓力抬頭之時，就是政府增加居屋折扣來引人「落疊」之際。因此造成一個現象，就是居屋折扣高時就是樓價見頂時【圖3】，同時亦是樓價負擔最大的時候【圖4】，以1997年為例，市場按揭承擔比達到80%高位之時，政府竟然推出高達60%折扣的單位，令就算明知樓市已瘋癲的市民亦可能為貪這政策小便宜而中招！這就是經濟學所指的「道德風險」—本來在私人市場實力不足的市民，在高樓價市況下因為政府的煽動而購入居屋，最終只會更添風險，結果市況逆轉後，他們大多被迫淪為負資產一族。
由以上情況可見政府的居屋政策完全沒有「反周期」的思維，而且往往在市民最不應該被鼓勵買樓的時候出手來吸引市民入場，造 成愛你反變害你的可悲的意外效果。未來的居屋供應，很應如金管局的周期處理方式，就是市價愈貴的時候，愈提高資助門檻（即減低折扣率），同時在私人市場大 力增加供應以釜底抽薪。這樣才能夠避免在市頂更火上加油推高需求，卻落得好心幫錯人兼市民「被摸頂」這樣吃力不討好的可笑結果。
房策遠不及市場反應快
除了道德風險之外，居屋的供應因為掌握在與市場脫節的官僚手中，所以在升市時大力賣樓的一定是私人發展商，而樓市見頂下跌之時最大力賣樓的一定是政府！何以見得呢？只要對比一手公營房屋成交量對一手私樓成交量的比例就一目瞭然：
一）1996-1997年大升市時比例近乎零
二）但是1997年樓價【圖5紅線】見頂後，公營銷售比例即長時間高企，直至2002年樓價大瀉七成方止【圖5第一個黃格】
三）2003-2005年樓市急升期卻毫無公營房屋應市【圖5第二個黃格】
四）2008年樓市因環球金融風暴而急跌之際，又見公營房屋銷售比例上升【圖5第三個黃格】
五）2013年起之樓市下調期規律再度應現，公營房屋銷售又來遲一步【圖5第四個黃格】
你可能會說發展商精明辣手才有此現象，但實情是，就算是一般居屋業主及買居屋之一般市民亦比政府快幾拍：在樓價上升周期成交量相對多於一手銷售量，當到下降周期時就讓一手公營銷售去專美【圖6】。
以上往績很清楚告訴我們，在需求爆發時最能夠滿足需求的群體，一定不是政府，而是私人發展商及持貨可賣的二手業主，因此未來房屋政策應該以穩定私樓土地供應應付長遠需求為目標，而不是嘗試在鴨仔叫到最響時臨急抱佛腳起公營房屋。
另一個很重要的教訓就是，公營房屋的投入不但製造較私樓次級的產品，更在價錢最貴的時候賣給最弱勢的一群買家，到頭來不但公帑資源錯配影響整體經濟效益，更同時製造一批無法換樓、高買低賣的政策受害者，間接擴闊貧富懸殊現象，真是弊多利少，不做也罷。
筆者特別鳴謝城市大學經濟及金融學系學生梁啟康協助收集及整理本文相關數據及圖表
