明報專訪 Mingpao Interview 2 of 2 - HK should continue as a hub of low tax and low regulation 20230512

Below is the second instalment from your correspondent's Ming Pao interview on HK's economy and global positioning, in the context of tax competitiveness and web3 race amongst jurisdictions:

1) Cryptocurrency 

- Cryptocurrency will likely replace gold which is physically difficult to carry and is now hunted across most international borders - whereas crypto allows more liquidity, flexibility and privacy and is a far superior means of wealth storage

2) Hong Kong's regulation on Cryptocurrency / Digital Assets

- Intangible assets, such as Crypto, are invented to protect privacy and to disintermediate and cut costs
- Money laundering as an argument to crack down on cryptos is a false argument - USD cash is multiples more prevalent as a medium for illicit money laundering
- The current spate of persecution of crypto ecosystem in the USA is the result of power grab by various regulatory bodies, each trying to carve out its own territory ahead of the other (SEC, CFTC, Fed, FDIC, etc) and gives light touch jurisdictions like HK a best chance to seize leadership 
- Some of the biggest crypto businesses started in HK, such as FTX, Bitmax, Binance, Huobi, Bitfines, and OKX - now is the time to attract them and others to domicile here while the US is in disarray

3) HK should resist joining the global tax hunt (started by USA)

- New innovations such as Crypto should be allowed to grow with minimal government intervention
- HK's tax future should be no corporate/income tax but more on land and consumption tax so as to attract all businesses fleeing the tyrannical western high tax regimes. Calls for 'widening the tax' base are vested interest groups (ie academics and accountants) trying to enlarge their pie at the cost of tax paying people
- By being a tax friendly regime, HK now has the backing of China so need not bend its knees to high tax countries. In so doing, the city will attract far more talent and capital and businesses than any promotional schemes giving away free air tickets can achieve.

For more details see below video clip: 

General Disclaimer - where quoted in media reports, your correspondent does not exercise control on editorial policy and therefore what appears in the publication may not coincide, or even rarely, contradict your correspondent's views... 

For instalment 1, please see here.

再論英國樓市 仍見驚濤駭浪 20221006

本文亦於2022年10月6日在【信報】刊登：再論英國樓市 仍見驚濤駭浪

自筆者於5月13日看淡英國樓價以來，基本因素不但不見好轉，更是急轉直下。本文趁更新前篇幾項數據之便，再度呼籲投資者在市況允許之際盡快離場。

當前，影響英國乃至整個歐洲前景的幾個關鍵宏觀因素仍在惡化，但一時的平靜（受惠於夏季溫暖天氣和能源價格暫時調整）隨時會在寒冬降臨時意外地逆轉。以下分析屆時可能發生的情況：

 一）能源緊缺：破壞生計，引發内亂？

當前歐洲所處的窘況可以概括為

1. 因爲政治性的搖旗吶喊，致使歐洲各國在烏克蘭議題上未經思考便全身投入經濟制裁，結果惹來對方報復，令自己陷入能源和食品短缺危機（見【圖一】俄羅斯斷氣過程）；\

2. 在不顧有否足夠後備資源的情況下推出類近原教旨主義性質的「綠色」能源政策，加劇能源短缺危機的殺傷力。

圖一：北溪天然氣管道斷氣，歐洲死火？

資料來源：北溪天然氣管道

再看英國現況：在2021年，其四成的電力來自天然氣發電，家庭和企業的能源成本亦因此垂直上升【圖二、三】。如果英國沒有一廂情願地栽入美國好戰鷹派政客的雷雷戰鼓，特別是當自2014年來已經有外交劃船下協議的和約（即法國和德國斡旋而簽訂的明斯克協議），當下能源／食物危機是完全可以避免的。

圖二：英國天然氣價格急升兩倍

圖三：英國能源成本全歐最高（家庭平均能源支出€/kwh）

現今歐洲國家不僅要承受因能源短缺所帶來的工業停產，還要在利率爆炸式抽升的情況下，發行更多國債來救濟國民於能源困境（詳見下文）兼從事一場因不必要的戰爭而要進行的代價高昂之軍備競賽——而在這一蚌鶴相爭形勢下唯一得利的就是外國（如美國）的能源和軍火生產商！在過去三年因封關而摧毀了的中小企產能及中產階級財富已經導致創紀錄的高通脹（見【圖四】），現在戰爭的陰影更會將危機重重的歐洲政經形勢推向完美風暴的中心。

圖四：英國將重演70年代的惡性通脹潮？

二）利率脫韁 央行失控

隨著美聯儲在多年的超低息兼量化寬鬆政策後撥亂反正，積極追加利率至合理水平，其他經濟體亦將步其後塵，拼命追趕：許多新興市場甚至已經步入雙位數利率水平。僅在英國，市場普遍預測，至2023年第三季將再加息250個基點【圖五】；唯筆者擔心如果主權債務危機惡化，利率升幅將會大大高於央行預料。

在新的高息環境下，所有高借貸（即按揭成數）的業主將面臨還貸危機，特別是當其可支配收入已被高通脹蠶食殆盡…

圖五：三大央行利率預計將持續飆升

圖六：回報率跑輸利率——不利樓價

有鑑於此，物業回報率必須跟隨利率上調：除非大幅加租（以【圖六】為例，如果價格保持平穩，租金需勁增60%之多），否則在2025年之前樓價唯有大幅下調。高息率當然不會放過自住業主（儘管彼等不會太計較回報率的高低），因為借貸息率才剛剛起步，向數十年來的新高邁進，如下圖所示：

圖七：以成數分類之英國按揭利率：已升達遠至2002年之新高

三）經濟萎縮難免，騷亂戰爭可期…

鑑於以上極度不利的整體環境，難怪信心指標正急速下滑，預示樓價將在2023年中前下跌（【圖八】）；財務總監信心指標亦同步下跌（見【圖九】，驗證筆者5月之預期，並可能持續多數月），可見未來的投資及消費支出展望會極度嚴峻。

圖八：快速下跌的PMI指數暗示樓價有難

圖九：CFO擴張意向：一蹶不振

將以上各項因素歸一於單個圖畫，筆者的「滯脹指標」圖表相當有用；該圖包含家庭收入增長和失業率變化等函數，結果對樓價走勢的影響不言而喻：

圖十：滯脹指標預示實質樓價將在2023-24年下跌

四）對外英鎊越弱，輸入通脹越高

除了總體低迷的宏觀形勢之外，貨幣的劣勢也不容忽視——在錯誤的地緣政治博弈、瘋狂的綠色能源政策、和過度政治正確的意識形態夾擊下，英國的投資吸引力正在急速減少。就算有逃離歐盟的資金，亦可能會繞過英倫而直奔美國。

對海外投資者（包括買英國樓的港人）而言，業主不僅要承擔樓價下跌的風險，還要蒙受英鎊貶值的痛苦。而事實上，英鎊最新的匯率已經跌穿了80年代的長綫支持軌再創新低：

圖十一：在下穿長綫支持軌後，英鎊可於2025年時再跌25%

在插穿此重要技術位後英鎊在未來兩年大有機會跌至0.8美元水平，即再貶值25%。如此慘淡場景令人記起一首聖誕歌的歌詞：

In the bleak mid-winter

Frosty wind made moan;

Earth stood hard as iron,

Water like a stone;

Snow had fallen, snow on snow,

Snow on snow,

In the bleak mid-winter

Long ago.

但願上述情況不會在今年冬天發生……而當政者能懸崖勒馬，扭轉眾多劣政，否則一個慘淡的冬天似乎無可避免。

本文早前出版的英文版本可在此細閱。

筆者特別鳴謝香港大學經濟及金融系陳海嵐同學協助收集及整理本文相關數據及圖表

英國樓價 大勢已去？[下篇]20220707

 英國樓價 大勢已去？[下篇]

本篇乃探討英國樓市投資利弊的結尾篇，以下較多專注剖析地緣政治和監管環境相關因素：

四) 窮兵黷武下民不聊生，資本外逃（往美國／亞洲）

烏克蘭衝突也許只是人類戰爭週期逆轉的延續，因為衝突傷亡人數趨勢線，已早於1990年代初於以世紀為單位的雙重支持位反彈，大有機會於未來時間急速抽升：

圖十七：衝突死亡人數可能已經觸底反彈

 

隨著1989年蘇俄共產集團垮台帶來的和平紅利逐漸成為遙遠的記憶，下一個噬血好戰的政治環境是否正在形成，將國際衝突的風險推向新高？而新經濟超級大國的崛起是否對現有秩序構成足夠的挑戰，而導致更多的磨擦？

當冷戰時期的意識形態之爭（即在共產主義和資本主義之間）已不復存在，下一個衝突的焦點會是什麼？會否未來的國際戰爭只是為了避免國內權力交替、純為轉移注意力而發動的？令人叫苦連天的高通脹和食品／能源短缺可會觸發下一場資源爭奪戰？

在舊秩序瓦解、多極世界來臨的劇變當前，投資者必須更加審慎。避免資金被困在衝突熱點國度之內（如歐洲，甚至北亞的某些地區——例如日本）。

可惜英國離其中一個高風險戰場太近，趁早由大不列顛獲利避險似乎並非壞事！此外，英國因為相對資源貧乏，在商品價格飛升的時代亦會吃虧，回報潛力將遠較筆者新推薦的自然資源優厚的投資目標遜色：

表一：歐洲＋亞洲嚴重依賴能源進口（紅色）反觀美洲＋大洋洲（黃色/綠色）則淨出口能源

 

五) 劫富不濟貧—拋售潮已經開始？

近月英國政府瘋狂沒收嚴格來講不屬政權級人物之私人財產（見：不分青紅皂白的沒收）可能成為有意投資英國之環球投資者的最後一根稻草。因為如此仇視私人產權的行政措施只有在戰時才會略有所聞。在沒有正當程序授權的情況下奪取俄裔人士的財產可能會全面摧毀英國作為一個安全投資地的聲譽，令人聯想起二戰期間日裔美國人遭無故囚禁（註），又或十月革命後俄共政權之共產行逕。

雖然俄國「極權政權」都放棄類似的掠奪行為，特別是彼方可輕而易舉地沒收數以倍計的在俄西方資產。英國卻帶頭在國際社會上於未正式宣戰（因要得到國會授權）或有法庭裁決的情況下沒收私產，這對倫敦未來吸引投資的能力來說確是個凶兆。

在如此背景下，李超人（即李嘉誠，香港首富）於2021年12月在僅獲25%微利之下將持有只夠4年的倫敦Broadgate以12.5億英鎊出售，似乎就不難解矣。長江集團著著先機的往績，更以2017年把香港The Centre以402億港元拆售而稱絕；當時嘲笑此交易的評論在在皆是，然而現在不少買家仍在舔著二至三成跌價的傷口。或許李先生對英國日益惡化的投資環境也有類似的評估？亦因此，不難理解為何長江進一步加大了處置英國投資的力度，將規模大得多的電力資產也在2022年3月以150億英鎊出售給麥格理和科爾伯格(KKR)（見此）。

可見本會留在英國的投資和職位現在將流向像迪拜之類的不那麼暴民政治，兼不政治掛帥的地方（見此文）。正如另一評論員所言：

儘管許多人為沒收邪惡的俄羅斯寡頭資產而歡呼，但其他國家將來亦會用同一戰略還治其身。…如果資產不再得到保護，那麼投資在西方國家還有何安全感？

西方政府在這場疫情中暴露了其並非不齒於脅迫與壓制言論自由的真面目（例如澳洲的宵禁、加拿大的銀行賬戶沒收、科網巨企抹去有爭議的醫學證據）。當一個城市或政權殞落時，富者總是最先逃離的一群。

這將徹底摧毀現有的世界經濟秩序。外國在俄羅斯的投資將被沒收，而資金逃往中國的機會極高。一條紅線被越過了。當政府以「為普京持有」為由去沒收私人資產，就有如聲稱任何生活與某領導人統治下之國民都在為該領導人持有資產。

以上轉變預示著大多數傳統西方城邦吸引財富的能力會出現結構性打擊，阿拉伯人、中國人、印度人，當然還有俄羅斯人未來的資金可能會另尋覓他方……

若要認識外國資本對倫敦市場的重要性，且看在截至2021年的11年中的增幅已可見端倪：

圖十八：土地註冊處海外個人業主紀錄——倫敦實是聚寶盆

數以十萬計認為英國是一個安全的資金歸宿地的業主現在可能會開始質疑並開始部署撤資，尤其是當針對外國業主反外情緒繼續升級時（就如【表二】般）。資本沒有忠誠，它只會流向最受優待的地方。

表二：英國不再是外資的避風港？

筆者擔心只要中國在烏克蘭衝突中站在與英國政治敘述不統一的角度，會否中國資金（包括港資）也遲早成為被制裁／沒收的目標？當政治立場成為了沒收私產的理由，那如果台灣問題會否觸發下一個地緣政治爭議？到時港人才撤資會否為時已晚？此一風險，是否就是令到李先生當下就套現英國投資的原因？

六) 規管限制無限膨脹，樓市投資已成雞肋

筆者早已在此詳細概述英國規章條款無窮無盡地攻擊業主權益；可惜在過去十年，繁多的合規要求從沒停止擴張，最新的例子包括：

甲) 就連出售房產都需要提供「反洗黑錢」（AML）聲明，如此與常理相悖的要求有何好處？以下是地產經紀被迫要放盤人大費周章填寫的表格：

表三：沒與沒了的表格和不斷加重的類似執法要求令業主叫苦連天

乙) 以下為業主會計師來信，皆因合規成本已經大到難以忽略，需要額外收費來應付的地步：

閣下會於本函見到「合規附加費」這新收費。您無疑亦有所知，所有專業服務商都面臨越來越多的監管和審查，處理如以下事項實需要大量額外的員工和第三方資源：

•確保新客開戶甚或監察舊客的反洗錢要求合規

•反賄賂和逃稅法規要求

•資料保護和GDPR要求

•日益頻繁的監管機構合規稽查訪問

•資訊科技與網絡安全

敝行已參詳向客戶收費的標準一段時間，發現以上成本增長速度超過通脹，已難以不分項徵收。

…因而另加2.5%的合規附加費，作為對這類支出之補貼。

丙) 綠色成本——新政策下過苛的能源性能證書(EPC)要求隨時會令業主破費1.3至2.7萬英鎊以求物業達標，詳情見此文；據《電訊報》報導，漢普頓斯經紀行估計英國東北區相關之升級工程已達該區年租金收入的83%；

丁) 商業樓宇亦無倖免——根據第一太平戴維斯，政府之「BEIS戰略框架」要求則更加嚴格：所有非住宅樓宇須於2023年前達到最低“乙”級評級，儘管87%的寫字樓現在EPC評級為“丙”級或以下。

戊) 稅收合規變得繁複——這是否預示更嚴苛的稅製即將來臨？以非居民業主向稅局申報為例光是決定是否可免繳英國稅項之測試標準已經令人不寒而慄：

 

這一年內：

你在海外有居所嗎？是/否

你在英國逗留幾天？

你與英國有多少聯繫**？

你在英國度過了多少個工作日？

你在海外度過了多少個工作日？

**「與英國的聯繫」定義如下（即2022年4月5日的年度）：

1你的配偶／伴侶／同居者或未成年子女居於英國

2在納稅年度內，你在英國於91天或以上有可用的住宿處所

並在那里至少住了一晚

3你在納稅年度在英國工作了40天或更長時間（3小時或更長時間）

4你在過去2個納稅年度中的任何一個納稅年度在英國停留超過90天

5你在英國度過的“午夜”比在任何其他國家都多

這一堆複雜扭曲的條件為任何稍為戀棧英國暑假，或者送兒女入學的訪客設置了一個代價高昂的陷阱，更毋庸說那些抵步經商的人了……

七) 脫歐前之移民湧入情景可能一去不返

英國於脫歐後人口增長應會顯著放緩，意味著原本非常緊張的住宅供應有可能逆轉；譬如歐盟公民班師回國可能已是一個長遠的負面因素：

圖十九：英國非常供應不足情況已經在脫歐後急速改善

此外，因疫情封鎖亦令遊客數量急跌（減少了對Airbnb／短租住宿的需求），再加上中國學生人數下降（地緣政治原因），可能會有因而釋放更多本來不會出現的供應。

綜上所述，筆者認為英國樓市未來將面臨更大的挑戰，投資者欲求可觀及低風險的回報亦須另謀他方。若要以最樂觀的假設來作一預測，在技術上還是有機會在未來數年出現樓價上漲14%的情景（圖二十中橙線），至於較悲觀的可能則會出現樓價下跌21%之結果（藍線）：

圖二十：到25年底技術分析區間：-21%至+14%

當然，不少港人出於資產配置，而非不停優化回報的原因而希望繼續持有英國物業。

茫茫天際 何去何從？

任何人只要將廿年前後的世界稍作比較，將不難得到「向東走」的答案【表四】；但如果中國風險溢價不是你那杯茶，那麼任何與中國經濟共同進退的市場（包括盛產大宗商品的國度）可能會是上佳的選擇......然而，在短期內，因債務危機而出現的走資朝（包括逃離歐洲甚至亞洲區域）意味著美國會是較穩妥的避難港。

表四：亞洲和商品出口國可能是未來跑贏大市的區域

 

本文早前出版的英文版本可在此細閱。

筆者特別鳴謝香港理工大學投資科學及金融分析系江譽展同學協助收集及整理本文相關數據及圖表